李某、董某作爲甲方與袁某（乙方）簽訂《差額補足協議》，協議約定，1.袁某或袁某指定的第三方參與認購A公司2017年非公開發行股票認購，出資劣後本金爲8,000萬元，對應優先級金額爲16,000萬元，認購金額爲23,200萬元；2.李某、董某同意對袁某或袁某指定主體認購股份全部出售時收回的本金及收益按袁某認購金額計算不足年化10%部分進行補足。
後公司股票賣出出現虧損，袁某遂起訴請求確定《差額補足協議》有效，李某、董某共同向其支付已賣出股票造成的損失。一審法院判決《差額補足協議》協議有效，協議方應當按照合同約定履行義務，李某不服一審、二審裁判，向最高院申請再審。
法院裁判最高院再審認爲，判斷案涉《差額補足協議》是否有效，應衡量該《差額補足協議》內容是否違反了《中華人民共和國證券法》（以下簡稱證券法）的禁止性規定，構成了操縱、影響或者擾亂證券交易市場的情形。
2014年證券法第七十七條第一款規定，禁止任何人以下列手段操縱證券市場：（一）單獨或者通過合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣，操縱證券交易價格或者證券交易量；
（二）與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量；
（三）在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量；
（四）以其他手段操縱證券交易市場。
本案中，從雙方當事人簽訂的《差額補足協議》內容看，雙方約定了袁某或其指定的第三方參與認購上市公司某精工非公開發行的股票，出資劣後本金8000萬元，對應優先級金額16000萬元，認購股份金額23200萬元。李某、董某同意對袁某或其指定主體認購某精工股份全部出售時收回的本金及收益按袁某認購金額計算不足年化10％部分，以1億元爲限承擔擔保責任。
該協議還約定了認購的某精工非公開發行股票的減持、超級收益的支付以及協議的作廢、變更和解除等，協議中並無雙方集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣，或者以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易及以其他手段操縱證券交易市場等操縱或者影響、擾亂證券交易價格或者證券交易量的約定。
此外，雙方當事人通過《差額補足協議》最終投資的股票爲上市公司某精工定向增發的股票，而非已經在二級市場上自由流通的股票。該定向增發的股票具有較長的交易鎖定期，且鎖定期滿後上市交易還需遵守中國證券監督管理委員會以及證券交易所的相關規定，一般不會造成股價的大幅波動從而危害金融秩序。
案涉《差額補足協議》系合同各方對某精工股票未來價值做出商業判斷後進行的風險以及收益的預先分配，《差額補足協議》中既有對袁某投資風險的保障承諾，也有李某、董某對超過年化10％部分的投資收益分得20％的約定，該協議符合正常的商業邏輯，並非含有博彩性質的賭博行爲，也不違反證券交易風險自負的原則。
該《差額補足協議》系雙方當事人的真實意思表示，雖然協議約定李某、董某以1億元爲限對袁某未能實現的收益或者産生的虧損承擔擔保責任，但該擔保責任系李某、董某一方的主要合同義務，並非合同法或者擔保法所規定的具有從屬性質的擔保責任，李某主張的因不存在主債權債務關系而應認定該擔保責任爲無效的申請理由不能成立。
綜上，案涉《差額補足協議》應認定爲合法有效，合同當事人均應信守合同義務。
律師觀點各方約定通過差額補足協議最終投資的股票爲上市公司定向增發的股票，並非在二級市場上已經自由流通的股票。該定向增發股票具有較長的交易鎖定期，同時，鎖定期滿後上市交易還需要遵守中國證券監督管理委員會以及證券交易所的相關規定，一般情況下不會造成股價的波動危害金融秩序。
本案中，《差額補足協議》系合同各方對股票未來價值做出商業判斷後進行的風險以及收益的預先分配，《差額補足協議》中既有對投資人投資風險的保障承諾，也有超額分成的約定，該協議符合正常的商業邏輯，也不違反證券交易風險自負的原則。
該《差額補足協議》系雙方當事人的真實意思表示，雖然協議約定控股股東對投資人未能實現的收益或者産生的虧損承擔擔保責任，但該擔保責任系控股股東一方的主要合同義務，並非合同法或者擔保法所規定的具有從屬性質的擔保責任。
中國證監會頒布並施行了《再融資新規》，比照《上市公司非公開發行股票實施細則》，新增一條規定：上市公司及其控股股東、實際控制人、主要股東不得向發行對象作出保底保收益或變相保底保收益承諾，且不得直接或通過利益相關方向發行對象提供財務資助或者補償。
本案爲《再融資新規》施行後裁決的案件，仍然延續司法審判實踐此前對于保定定增協議認定效力的認定思路。據此，《差額補足協議》是否有效，還是基于是否違反《證券法》的禁止性規定，是否構成操縱、影響或者擾亂證券交易市場的情形。
相關法條《中華人民共和國證券法》(2019修訂)
第五十五條禁止任何人以下列手段操縱證券市場，影響或者意圖影響證券交易價格或者證券交易量：
（1） 單獨或者通過合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣；
（2） 與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易；
（3） 在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易；
（4） 不以成交爲目的，頻繁或者大量申報並撤銷申報；
（5） 利用虛假或者不確定的重大信息，誘導投資者進行證券交易；
（6） 對證券、發行人公開作出評價、預測或者投資建議，並進行反向證券交易；
（7） 利用在其他相關市場的活動操縱證券市場；
（8） 操縱證券市場的其他手段。
操縱證券市場行爲給投資者造成損失的，應當依法承擔賠償責任。
上市公司定向增發股票，控股股東爲投資人提供差額補足保障有效嗎？
