何時賺錢？

文/每日資本論

中國創新藥到了一個重要時刻。

3月6日，百濟神州有限公司（下稱，百濟神州）股價開盤之後小幅低開，全天呈現窄幅震蕩走勢。截至當日收盤，其股價爲128.04元/股，微跌0.58%，總市值1705.73億元。

從2月5日以來，百濟神州的股價從最低98.5萬元開始快速拉升，尤其是在2月28日出現了大幅高開的走勢，股價最高摸至137.5元，短短12個交易日，漲幅達到了約40%。而且部分券商也認爲，百濟神州具有強大的創新研發及商業化推廣能力，全球業務持續快速增長，在研産品具備同類最佳/同類首創潛力。基于其2023年業績快報，上調原有盈利預測，買入評級。

百濟神州的股價上漲或與消息面有關。不久前，百濟神州公布2023年第四季度和全年美股業績報告以及2023年度A股業績快報。從單季度表現來看，百濟神州第四季度的總收入爲6.34億美元，同比增長67%，産品收入爲6.305億美元，同比增長86%。全年來看，營業總收入爲174.23億元，較上年同比增長82.1%，其中産品收入155.04億元，同比增長82.8%。

百濟神州表示，截至2023年12月31日，公司的現金及現金等價物爲32億美元，公司已經獲得了可觀的22億元美元的産品收入，其中包括來自核心産品的收入，並預期在2024年及以後，産品收入增幅將繼續超過經營費用增長，使公司能夠持續提升經營優勢和現金流。

敲黑板！百濟神州的拳頭産的BTK 抑制劑百悅澤（澤布替尼）自2019年在美國取得首次批准以來，用4年的時間跻身十億美元俱樂部。百濟神州稱，百悅澤已在全球超65個市場獲批，並首次突破十億美元大關，成爲國內首個“十億美元分子”。

這絕非易事。要知道，在生物制藥領域，年度收入超10億美元的藥物通常被稱爲“重磅炸彈”藥物。

最新消息，2月28日，美國食品和藥物管理局（FDA）已經受理了百濟神州替雷利珠單抗的生物制品許可申請（BLA），與含氟嘧啶和鉑化療聯合治療局部晚期不可切除或轉移性胃或胃食管交界處（G/GEJ）腺癌患者。FDA預計將于2024年12月份對該BLA做出決定。

但這並沒有打消部分投資者的顧慮，原因是，雖然，百濟神州2023年虧損同比大幅縮窄，但仍然虧了67.16億元，扣非虧損96.82億元。而且從2018年到2023年的6年時間，百濟神州一直處于巨虧狀態，虧損額合計高達驚人的531.52億元。

難怪部分投資者在股吧裏好奇地發問，“百濟神州”爲何沒有ST帶帽？雖然如此，但誰都知道，作爲創新藥一旦發力，市場空間巨大。今年春節期間，減肥藥大熱，預計到2030年産值將達到1000億美元以上，而這其中大部分市場份額將被諾和諾德的Wegovy和禮來的Zepbound瓜分。原因就是這兩家企業在減肥創新藥方面的領導地位。

那麽，隨著百濟神州在美國市場打開局面，以及替雷利珠單抗的生物制品許可申請未來若能通過，百濟神州能否轉身成爲一家業績令人眼紅的企業，股票能否像特斯拉、英偉達當年一樣，從幾美元漲到幾百甚至接近千美元呢？

百濟神州在國內絕對可以算上一家神奇的企業。其創始人王曉東也是傳奇般的人物。他生于1963年。1978年，王曉東考入北京師範大學生物系。大學畢業後，他赴美攻讀醫學研究生。

1991年，王曉東獲得美國德克薩斯大學西南醫學中心生物化學博士學位；後去了“新藤校”埃莫裏大學從事博士後研究。2004年，他憑借細胞凋亡領域的傑出貢獻，獲美國科學院分子生物學獎，並當選美國國家科學院院士。2010年，辭去美國的所有職位，全時回國工作，擔任就任北京生命科學研究所第二任所長。2011年初，發起創辦百濟神州（北京）生物科技有限公司，聯合創始人歐雷強(John V. Oyler)任董事長兼首席執行官，負責公司運營和治理。2013年，王曉東入選中國科學院外籍院士。

能夠獲得中美兩國的院士，這已經是一個傳奇。沒想到，王曉東領銜的百濟神州連上市也搞出了“與衆不同”——2016年2月，百濟神州在美國納斯達克上市，發行價24美元；2018年8月在香港聯交所上市，發行價108港元；2021年12月，百濟神州又成功在科創板上市，每股發行價192.6元——百濟神州成爲首家在美股、港股、A股三地上市的藥企。

盡管如此，作爲一家創新藥研發、生産、銷售的企業，資金量需求較大。這迫使百濟神州經常需要融資。2013年，百濟神州將其研發的兩款新藥，以4.65億美元將海外研發和銷售權賣給了默克，緩解了現金流。

或是看到了這種持續研發能力，百濟神州也得到了包括高瓴在內的投資機構持續跟進。

2019年11月15日，百濟神州迎來了好消息，其自主研發的澤布替尼成爲首個在美獲批上市的中國本土自主研發抗癌新藥，打破中國抗癌藥“只進不出”的曆史。這是百濟神州第三個神奇之處。

但在商業世界裏，總是虧損肯定不是什麽好生意。比如，特斯拉之前也是持續虧損，但隨著業務展開，終于在連虧16年後盈利了。而在創新藥領域，一旦某種藥效果得到患者認可，打開銷路，其利潤更是驚人。隨之聯動的還有證券市場的表現。那麽，百濟神州還要虧多久呢？

公允地講，在2024年之前，百濟神州似乎還不能讓普通投資者看到盈利的迹象。百濟神州的財報顯示，自2018年起，其淨利潤虧損就開始連續高速猛增。2020年一年就虧了113.84億元，2021年雖有下降，但仍接近了百億。隨後的2022年，百濟神州再度虧損超136億元。

很難想象，如此連續巨虧下去，百濟神州到底行不行？

屋漏偏逢連夜雨。2021年12月19日，百濟神州全資子公司與跨國藥企諾華制藥簽訂了有關歐司珀利單抗海外權益轉讓的《選擇權、合作和許可協議》，該選擇權許可區域包括美國、加拿大、墨西哥、歐盟成員國、英國、日本等，爲此，諾華制藥將向百濟神州瑞士支付3億美元的首付款。但2023年7月，諾華制藥與百濟神州的該項目合作終止。

兩個月後，諾華再次終止了與百濟神州方面替雷利珠單抗（商品名：百澤安）的合作。該藥品是繼今年7月抗癌症藥物歐司珀利單抗後，百濟神州被諾華“退回”的第二款産品。

對于終止第一個項目合作的原因，諾華則在其官網發布聲明稱，自2021年1月簽訂協議以來，PD-1抑制劑的格局發生了很大變化，諾華重新評估了在這一類別中的策略並決定終止該協議。這一決定將爲諾華提供更大的靈活性，以開發其獨特的、潛在的轉型管道資産。而第二個項目終止的原因，百濟神州表示，與諾華的全球戰略調整有關。

好消息是，百濟神州同步宣布，歐盟委員會（EC）已批准替雷利珠單抗作爲單藥用于治療既往接受過含鉑化療的不可切除、局部晚期或轉移性食管鱗狀細胞癌（ESCC）的成人患者。這也意味著百澤安成爲首個成功出海的國産PD-1。

不管怎麽說吧，諾華與百濟神州終止這兩個項目，還是給後者在海外發展的前景蒙上了一層陰影。

或因如此，百濟神州在科創板上市後股價就是巅峰。在上市當日創造176.96元/股後，股價呈現出寬幅震蕩的走勢，尚未出現那種大行情的走勢。或許市場也在等一個明確的信號：盈利？更大的想象空間？新創新藥？

部分業內人士表示，全球的“重磅炸彈”藥物通常需要上市銷售10年才能達到10億美元，而澤布替尼2019年在美國獲批，只用了4年就跻身“重磅炸彈”行列。重要的是百濟持續營收情況。33%的虧損收窄是積極信號的開始。

這是市場等待的信號嗎？

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